風險投資的退出是風險投資過程中非常重要的一個部分。本文首先對風險投資的概念和風險投資退出機制的概念進行定義，對常見的幾種風險投資退出渠道對比分析；然后對我國的風險投資退出現狀、各個退出方式盈利率，尤其是 IPO 進行分析；其后提出我國風險投資退出機制存在層次不豐富、退出渠道不流暢和中介機構不專業的問題；隨后在退出方式占比和上市要求、法律監管兩方面對比美德兩國經驗，并得出我國可以通過構建多層次資本市場，細分市場定位和嚴格退市制度來改進我國的風險投資退出機制；最后綜合信息，提出如何完善我國風險投資退出機制的可行方案：構建多層次資本市場、完善法律和投資者樹立正確理念。

1研究背景和意義

直到 1990 年代，風險投資才在中國出現，并迅速得到發展。在 2009 年，本土風險投資總額達到 183.14 億元，超過外資風險投資（133.50 億元）。至此，境內機構主導的本土風險投資全面超過境外機構主導的外資風險投資。

根據《風投脈搏》報告統計，2016 年中國的風險投資總額達到 310 億美元，比

2015  年增加 19%。相對歐美國家而言，中國的產業投資規模有所欠缺，但是高額回報率越來越吸引全球資本的目光。

但是我國的風險投資行業發展僅有三十余年，伴隨著高速發展的同時是相應的問題和缺陷，尤其是在風險投資的退出方面。我國的風險投資退出機制存在著渠道不流暢、機制不健全和中介機構不專業等問題，這些問題在一定程度上影響了風險資本的循環，也影響了風險投資行業的發展。因此，我們有必要對風險投資行業發達的國家進行經驗借鑒，對我國風險投資退出機制的改進提出具有可行性的建議。

2現有研究綜述

2.1國外現有研究

Carsten Bienz（2004）教授根據美國和歐洲的大量風險企業案例為基礎，建立實證模型得出結論，IPO  和并購是最受歡迎的風投退出方式。而且，Bienz（2004）更進一步的認為，經營狀況良好的風險企業多數選擇 IPO  等方式實現資本退出，因為這些方式帶來較多的增值。而經營狀況一般的風險企業更偏好于并購、回購等方式獲取大量現金收益。經營狀況極差的風險企業則會選擇清算。

但是，許多學者對 IPO 是否是首選提出質疑。Anders Isaksson（2000）通過對瑞典等國家的實證研究表明，雖然數據證明 IPO  能夠帶來最大的增值，但是有政府支持的風險投資機構和由銀行和保險公司成立的風險投資機構寧愿選擇股份轉讓而非上市來達到風險資本的退出。Bygrave 和 Timmons（2003）通過數學建模對 IPO、回購、并購和清算等方式和風險投資凈利潤關系計算，通過實證研究發現：IPO 是凈利潤最多的風投退出方式，其次是并購和回購。Brau（2003）研究證明，通過 IPO 實現的風險投資退出，風險投資獲得的溢價超出并購獲得溢價的 22%。但是在實際選擇中

IPO 并不是所有風險投資退出的首選。Cumming[2]（2008）對風險企業和風險投資基金的相關協議對風險資本退出的影響進行了實證研究，研究表明，如果相關協議中的投資人對風險企業的控制權足夠大，投資人很有可能選擇通過收購實現風險資本的退出，而非 IPO。

2.2國內現有研究

國內學者對風險投資的學術研究范圍非常廣泛，本文主要涉及風投退出渠道的選擇、我國風險投資退出機制存在的問題和國外經驗借鑒。

在 2002  年，成思危[8]指出上市和并購是我國主流的風險投資退出方式。陳德棉和蔡莉[9]（2003）通過對風險投資退出的各種方式利弊進行比較，并結合我國現階段風險投資退出的實際現狀分析，指出并購更有可操作性和實際可行性。而張小雷[13]

（2006）則通過對風險投資退出愿意、特點和必要性分析，建立模型說明 IPO  是最佳選擇。李倩[14]（2008）通過實證分析得出結論：以回收倍數為評判標準，IPO 排第一位，然后是股份回購，收購，排在最后的是清算。同時李倩指出，雖然 IPO  回收倍數最高，但并不是所有的投資人的首選。劉志雄[15]（2010）則指出，我國的風險投資退出渠道只有常見的幾種，首次公開上市已經成為了我國風險投資退出的最主要方式。

我國學者對我國風投退出機制存在的問題進行了一定的研究。丁璐和趙寅[16]

（2010）認為，我國風險投資退出機制最大的問題是法律體系有漏洞、中介服務組織不夠專業和產權交易效率低下。他們提出創造良好的退出環境、積極發展 OTC 柜臺交易市場和產權交易市場和進一步完善創業板市場。張俊芳（2011）對我國風投退出方式的現狀進行了數據分析，并提出了具有可行性的建議。吳鳳琴（2011）認為我國風投退出機制可以從發展中小企業板、充分利用海外上市、完善場外交易、完善法制建設等方面改進。

北美和歐洲的經驗借鑒也聚集了很多學者的目光。趙桂霞等（2005）認為，美國的風險資本之所以能夠迅速發展，得益于美國發達的資本市場、政府的大力扶持和大量可供選擇的投資人和退出渠道。陳應俠[10]（2004）對比了國外的幾種風險投資退出方式，為我國的風投發展提出可行性的建議，他認為我國可以構建多層次資本資本市場。陳明鳴（2008）認為，最近幾年的歐洲，越來越少的風險企業選擇通過 IPO實現風險資本的退出，而企業之間的收購兼并是最受歡迎的方式。整體而言，風投退出的交易比較活躍，市場環境良好。

風險投資退出，是風險資本運作的非常重要的一個部分。風險投資的本質目的是實現資本的增值，所以隨著風險企業的發展，風險投資機構或者投資人一定會在一個恰當的時機回收資本，進行下一輪投資。

一、 有利于實現增值和及時止損

風險投資的增值不僅意味著形式上的增值，更代表著通過退出實現的資本變現。從止損的角度看，風險投資較高的失敗率意味著風險投資人需要隨時做好退出準備。

二、 有利于資本循環

在實際操作的過程中，風險投資更多的采用組合和多輪的投資方式，因為項目風險高周期長又需要持續高效的資金支持。風險投資的合理退出，提高了風險資本的流動率，從而避免風險資本的沉淀，降低了投資成本，減少了失敗風險，最終提高運用風險資本的效率，增加了風險資本的收益。

三、 是評判風投是否成功的標準之一

因為風險投資的對象一般是高度專業的高新科技企業，目前還沒有準確的方式來計量這些企業的當期價值和未來成長性，所以風險 投資的實際收益只有在資本成功退出后才能夠量化。