1 信用交易對股票市場影響的理論分析 

1.1 對股市波動性影響的理論分析

股市的變化體現在很多方面，如股票價格的波動，股市交易量的變化等多方面。而衡量證券市場運行質量的一個重要指標就是股市的波動性。股市的波動性是股票市場的基本屬性，表現為市場參與主體如：投資者、上市公司、中介機構和客體如股票、證券這些因素在數量、規模和結構等方面的變化。

而股市波動性最直觀的體現就在于股價的漲跌變化，股價的波動幅度越大，其偏離市場內在價值的程度越高，說明市場的波動性越大。因此，觀察股價的波動是考察股市穩定情況和股市運行質量的一種重要手段。根據經濟學原理，股票價格取決于市場的供求關系，而融資融券通過向投資者提供一種買空賣空的機制，對證券市場上的供求關系進行調節，從而影響了股票價格的波動變化。從整體來看，融資融券對市場起到穩定股價的作用：當股價暴跌時，股票的價值被低估，投資者基于理性的價格預期，通過融資交易大量買入被低估的股票，增加了市場中對該股票的需求，導致股票價格上升，而股價的上升又將吸引其他投資者的進入，這樣一來，市場的需求量就大大增加，當需求量不斷上升并最終達到供不應求的狀態時，股票價格上漲到頂點。此時，部分持有該股票的投資者到期平倉，賣出股票，市場需求得到緩和，股價的上漲開始受到抑制，緩解了由于過度上漲的股票價格造成的市場波動。反之，當股價虛高時，融資融券的交易者們就會通過賣空行為維護自身利益，而他們的交易操作也會通過類似的路徑反方向地作用于市場的供求量，使得波動的股價再一次趨于平穩。因此，雖然融資融券交易會引起股價的暫時性波動，但從長遠來看，這項業務有利于穩定市場的波動性。

3.2 基于滬深股市標的物的數據分析

3.2.1 可融資融券標的個股的數據分析

基于上節分析，融資融券交易量的變化對股票的價格將會產生影響，具體到個股，可以理解為，具有融資融券交易資格的標的物與非融資融券標的物在面對融資融券交易量發生變化的情況下，其股價所展現的變化情況是具有顯著差別的。因此，從理論上來講，若要研究融資融券對個股股價的影響，在這一事件中，為了盡可能地控制其他因素的相似性，需要考慮選取一組樣本，該組樣本中的標的物除了是否具有融資融券交易資格這一點外沒有其他方面的差異。因此考慮選取一組標的物，其特征是在某一時點之前不具備融資融券資格，在某一時點之后被允許進行融資融券交易，且這一時間點前后的交易數據和融資融券數據容易獲得。

綜上，選取了6只在2014年9月22日獲得融資融券資格的標的股票（6只標的股票分別為：000099.SZ中信海直、000415.SZ渤海金控、000516.SZ國際醫學、600026.SH中海發展、600073.SH上海梅林、600135.SH樂凱膠片，6只股票分屬于不同板塊，排除了同一板塊標的股帶來的偶然性因素），通過整理統計這6只標的股票在融資融券前后股價的變動進行圖表繪制并進行分析，見下圖表：

 圖1  6只標的股票在融資融券前后（以2014年9月22日為界）股價變動圖

據上圖不難發現，這6只標的股票在2014年9月22日前的股價變動都比較和緩，雖然在較短周期內（5天）有波動，但整體的個股價格都維持在一個穩定的價格區間內，如以600026.SH中海發展為例，在2014年9月22日前，該股票的價格基本維持在4元-6元之間，波動極小，而且這一價格維持了近18個月的穩定；再以波動較大的600073.SH上海梅林和600135.SH樂凱膠片為例，這兩只標的股票的波動較大，但也仍維持在4元的區間范圍內波動，整體來看，在進行融資融券之前，這6只標的物的股價波動都比較穩定，基本維持在100%以內的增長率。但是從2014年9月22日，即這6只標的開始實施融資融券之后，6只標的股票的價格都有了非常顯著的變化。一方面，在價格上突破了100%的增長率，尤其是000516.SZ國際醫學這一只股票，股價從之前維持了近18個月最高8元的價格上漲到最高近38元人民幣，其他5只股票價格也都實現了不同程度的增長，增幅都在短期內達到100%以上，在股價的絕對值上有了顯著提高；另一方面，這6只股票的波動加劇，股價的穩定性變差，股價震蕩劇烈。

3.2.2 標的股票股價變動與融資融券變化對比

結合個股融資融券變化前后（2014年9月22日為界）的股價變化，以000099.SZ中信海直、000516.SZ國際醫學、600073.SH上海梅林和600135.SH樂凱膠片四只標的股票為例，有圖3.2-3.5如下：

圖3.2  000099.SZ中信海直股價（元）和個股融資融券（億元）變化對比

圖3.3  000516.SZ國際醫學股價（元）和個股融資融券（億元）變化對比

圖3.4  600073.SH上海梅林股價（元）和個股融資融券（億元）變化對比

圖3.5  600135.SH樂凱膠片股價（元）和個股融資融券（億元）變化對比

由以上的幾張對比圖可以看出，個股的股價（元）在融資融券發生之前都比較穩定，不但波動的幅度小，而且在股價的絕對值上也沒有顯著的變化，股價基本維持在一個穩定的價格區間；而獲得融資融券資格并開展實施之后，融資融券余額（億元）的變化與股價的變化基本維持一致，即融資融券余額（億元）增加時，個股股價（元）也增長，融資融券余額（億元）減少時，個股股價（元）也減少，且融資融券余額（億元）增幅（或波動幅度）越大，股價增長幅度（或波動幅度）也越明顯。

因此，從理論和數據分析上看，可以得出的結論是：融資融券的實施會促進股價的增加，對股價有助長作用，同時，融資融券的波動會引起股市的波動，融資融券波動越劇烈，股市的震蕩也越頻繁。